La regola di Taylor, deflazione e inflazione

L’economista John Taylor, ha teorizzato una regola empirica, sulla scorta delle decisioni prese dalla FED (Federal Reserve, la Banca Centrale USA) riguardo le decisioni relative ai tassi su un’osservazione relativa ai venticinque anni precedenti gli anni novanta. In sostanza tale regola prevede che per ogni punto percentuale di aumento del tasso d’inflazione della Banca Centrale,  i tassi salgono di 150 bp; invece nel caso inverso i tassi scendono di 50 bp.

In un momento come quello attuale, che si caratterizza per un sottoutilizzo della capacità produttiva del sistema, per un aumento della disoccupazione ed un sistema bancario (internazionale) malato, l’ipotesi di scatenare inflazione è piuttosto remota nel breve periodo, seppur le ingenti misure di quantitative easing, operate dalle Banche Centrali possano aumentarne i rischi. Infatti il Governatore Bernake, coscente di questo, “tenta” quasi disperatamente di generare inflazione in quanto la deflazione (esatto opposto dell’inflazione) va combattuta ancora prima che possa scatenare i propri effetti distorsivi. Infatti negli anni ‘30, quando i prezzi scesero ed il sistema produttivo si era trovato fortemente indebitato, l’effetto fu che le imprese stesse non investirono più, perchè il calo dei prezzi rese ancora più costoso l’accesso al credito.

Ora, le banche Centrali stanno facendo a gara per lanciare programmi dal valore di miliardi per salvare l’economia, soltanto la FED si stima che metterà in bilancio 4.500 miliardi di dollari pari a un terzo del PIL. Queste inizioni di moneta che hanno dimensioni senza precedenti, generano impennate dei corsi delle obbligazioni statali per cui le curve dei rendimenti si appiattiscono. Tale situazione si allarga oltre i confini americani, per arrivare all’Europa ed alla Gran Bretagna; il differenziale dei rendimenti dei titoli a breve rispetto a quelli a lungo si riduce. Potrebbero ancora farsi strada politiche di allentamento quantitativo da parte delle Banche Centrali, di tipo diverso dalla riduzione dei tassi, che da sola non avrebbe grande utilità, infatti la regola di Taylor ne preannuncerebbe ulteriori riduzioni; si affacciano ipotesi di riduzione dei rendimenti sui titoli di Stato stabilendo dei limiti massimi, sulla scorta dell’esperienza degli anni ‘40 già vissuta. L’utilizzo di manovre collaterali come quelle descritte, non potrebbe comunque essere messo in atto se non prima di una ripresa della congiuntura.

Quindi in questo scenario, come in qualsiasi altro ipotizzabile, resta fondamentale il ruolo delle Banche Centrali: sempre più saranno coinvolte nella loro partecipazione a sostegno delle economie regionali, e di concerto con tutte le altre, a veicolare gli equilibri dell’economia globalizaata. L’obiettivo sarà sempre quello di avere tassi di inflazione più alti di quelli attuali, seppur contenuti, per consentire che il denaro circoli e possa essere investito e consumato. D’altro canto sempre vigili, perchè se l’inflazione diventa un pericolo, solo le manovre sui tassi possono correggerne la rotta. Del resto gli scenari sono sempre gli stessi e saranno sempre grandemente manovrabili, a patto che l’economia viva regole condivise da tutti gli attori e attuate in modo trasparente.

1° luglio 2009, la previdenza va “in quote”

Per i lavoratori dipendenti e quelli autonomi il 1° luglio 2009 è una data importante. Infatti saranno modificati i requisiti per andare in pensione:

- con anzianità contributiva minima di 35 anni, per i lavoratori autonomi l’età anagrafica minima sarà di 60 anni e la somma tra età e anzianità (la cosiddetta quota) dovrà essere pari a 96; per i lavoratori dipendenti, invece, la quota dovrà essere di 95 e l’età minima di 59 anni.

- se l’anzianità contributiva raggiunge 40 anni, si potrà andare in pensione a prescindere dall’età.

Questo “sistema delle quote” in vigore dal 1° luglio 2009 sarà applicato fino al 31/12/2010.

Per chi va in pensione fino al 1° luglio vale ancora lo “scalino” per cui:

- i lavoratori autonomi (commercianti, artigiani e coltivatori diretti) vanno in pensione con 35 anni di contributi e 59 anni di età anagrafica

- i lavoratori dipendenti, invece, con 35 anni di contributi e 58 anni.

UCITS IV: direttiva per un mercato efficiente

Tutti gli Stati membri dell’Unione Europea, entro l’1 luglio 2011, dovranno recepire la direttiva UCITS IV, approvata dal Parlamento Europeo il 13/01/2009. Questa direttiva ha l’obiettivo di creare un mercato efficiente per i fondi comuni d’investimento.

Come sappiamo nasce in un momento di profonda crisi per il risparmio gestito; un momento di crisi dell’intero sistema finanziario internazionale, questa è una direttiva che rappresenta uno dei primi concreti passi per evitare che si ripetano casi che hanno così tanto minato la trasparenza del sistema.

Non va nascosto, però, che l’evidente salasso dal risparmio gestito, avutosi nel recente passato e che già sembra assottigliare i suoi deflussi, sia dipeso in larga misura anche da una politica delle stesse reti di vendita del sistema bancario, che per la fortissima esigenza di funding, hanno operato una spinta commerciale al collocamento di obbligazioni proprie, quindi a scapito del risparmio gestito stesso.

La direttiva UCITS IV si rivolge a tutti gli OICVM (Organismi d’Investimento Collettivo in Valori Mobiliari) e vuole che questi organismi possano raggruppare e commercializzare i fondi d’investimento in modo semplice e libero all’interno dei 27 Stati, per consentire così un apprezzabile contenimento dei costi.

D’altro canto questa operatività, a livello allargato in tutti gli Stati dell’Unione Europea, proprio perché esporrà le varie aziende di quest’industria a maggiori rischi di mercato, ha reso necessario che l’Investment Management Expert Group del CESR, con a capo il Presidente della Consob Lamberto Cardia, approvasse uno specifico documento, il “Risk Management Principles for UCITS IV”. Tale documento sottolinea:

• che la procedura di risk management dell’Organismo che fa attività trasfrontaliera sia appropriata, ma soprattutto proporzionata a dimensione, natura e complessità dello stesso e del fondo gestito

• il background legislativo e una serie di definizioni

• i rischi che sono rilevanti per i fondi

• infine una sezione dedicata alle cosiddette misure di livello 3 per la gestione del rischio e suddivisa nelle sezioni di “supervisione e vigilanza”, “governance e organizzazione della procedura per il risk management”, “identificazione e misura dei rischi rilevanti”, “gestione dei rischi rilevanti” e “monitoraggio” .

Quindi si concentrerà molto lavoro su queste aziende, sia per la loro operatività, sia per la loro gestione, il tutto volto ad un maggior livello di efficienza complessiva, finalizzato ad effetti di cui ne sarà beneficiato l’investitore finale e non solo.

Vediamo in estrema sintesi come si articola la direttiva UCITS IV:

• l’istituzione di un passaporto europeo completo, già in parte introdotto dalla direttiva UCITS III; si amplia ora con la UCITS IV, per cui l’operatività in un Paese diverso da quello di origine assume significato più ampio abbracciando quindi l’attività di collocamento e di gestione dei fondi, senza ricorrere ad alcuna forma di delega

• semplificazione delle operazioni di notifica tra le Autority dei Paesi coinvolti nell’operatività trasfrontaliera; in questo caso, però, si prevede che la SGR in questione sia soggetta alla vigilanza prudenziale del Paese di origine e operi di conseguenza nel rispetto del Paese che la ospita

• un’agevolata procedura nella fusione tra OICVM, sia nel caso di incorporazione, sia di costituzione di un nuovo soggetto; lo scopo è favorire l’aumento della massa gestita e la riduzione degli oneri amministrativi, favorendo così le economie di scala

• proprio la presenza delle fusioni introduce una struttura cosiddetta master-feeder; la direttiva al fine di garantire la trasparenza di queste strutture (un fondo master ha come detentore di quote almeno un fondo feeder) prevede che il fondo master ha l’obbligo di fornire al fondo feeder informazioni e documentazioni e quest’ultimo ha il diritto a riceverli; stesse modalità sono previste anche per banche depositarie e le rispettive società di revisione

• l’istituzione del KID (key investor document), che sostituisce il cosiddetto Prospetto Informativo per proporre all’investitore un documento effettivamente semplice, massimo due pagine in A4, per ogni fondo e per ogni singola classe, con una serie di elementi standard; si tratta delle informazioni che per l’investitore retail sono le principali e utili per poter essere in grado di prendere le decisioni d’investimento.

Approfondimenti riguardo tematiche attinenti questa direttiva, saranno trattati ancora su Finanza Previdenza e Assicurazioni.

Strumenti illiquidi: la Consob è per trasparenza e correttezza

Fino ad oggi questi strumenti avevano regole meno stringenti soprattutto se paragonati ad altri prodotti d’investimento, come i fondi comuni d’investimento.

A soccorrere a questa indiscutibile anomalia viene in soccorso la Comunicazione Consob n. 9019104 del 2 marzo 2009, per quanto riguarda la regolamentazione per la clientela retail.

L’intervento fatto dalla Consob fa chiarezza in tal senso. Infatti gli intermediari dovranno scomporre il complessivo esborso finanziario del cliente, alla sottoscrizione di uno strumento illiquido, proprio nelle sue diverse variabili. Vediamo meglio di cosa si tratta.

Secondo la Comunicazione Consob, la novità essenziale consiste nel fatto che l’intermediario dovrà porre in essere tutte quelle misure che servono a trasferire chiaramente al cliente:

• le modalità di liquidazioni dello strumento e le eventuali difficoltà

• gli effetti che si possono generare dalla liquidazione, dal punto di vista dei costi e dei tempi.

Quindi, in linea con quanto detto, l’intermediario dovrà porsi il problema di indicare al cliente, nel momento in cui propone al cliente uno di questi prodotti illiquidi, anche una serie di prodotti cosiddetti succedanei, per quanto riguarda i costi di sottoscrizione.

Pit stop per i propri investimenti: cruciale e sottovalutato

Senza lasciarsi dietro speranze di ripresa, non importa se già timidamente venute alla luce o inevitabilmente slittate a fine di questo anno o forse più, l’investitore dovrebbe riflettere su due fronti: quando cominciare a uscire dal suo portafoglio, liquido o quasi, che a ragione ha predominato in questo periodo; analizzare quali siano i punti di debolezza della propria impostazione, per farsi trovare con il piede giusto non appena i segnali della tempesta sembrano svanire all’orizzonte.

Stiamo parlando di un vero e proprio pit stop per i propri investimenti!

Se è dimostrato che nel lungo periodo il risultato dipende grandemente dalla ripartizione delle risorse (asset allocation), è doveroso comunque confrontarsi anche nel breve con criteri basilari che dipendono dal quadro economico. Per la parte del portafoglio che allochiamo in equity:

- nelle fasi di espansione sono energia, materie prime, beni capitali e d’investimento, consumi ciclici e sicuramente l’hi-tech a tirare di più

- nelle fasi di rallentamento i settori su cui puntare sono i finanziari e le utilities

- in momenti caratterizzati da recessione, salute e consumi di base sono ad essere trainanti (titoli value)

Dopo una doverosa analisi sulla ripartizione delle risorse, in base ai personali obiettivi di vita (per questo rimando ad un’attenta lettura degli articoli di questo sito ->)

- “investimento: pianificazione oggettiva o semplice scommessa?“

- “approccio metodologico alla pianificazione finanziaria“

- “i passi di un modello di personal financial planning“

il concetto da cui dover sempre partire è la cosiddetta propensione al rischio.

Vediamo le motivazioni per cui, ai nostri fini, questa importante variabile è così importante:

1. riassume concretamente, più di ogni altra cosa, le aspettative individuali sulla base della propria esperienza d’investitore
2. rappresenta “il modo” con cui arrivare alla meta, cioè la personale sopportabilità a vedere modificato il valore del patrimonio, lungo la finestra di periodo prefissata
3. non da ultimo, perchè è importante mantenere inalterato il rapporto rischio/rendimento con il variare dei mutamenti congiunturali di mercato; questo obiettivo va perseguito attraverso opportune rimodulazioni tra equity/reddito fisso/liquidità, a meno che non si voglia sopportare un forzato allungamento dell’orizzonte temporale d’investimento.

Definita correttamente questa parte, l’attenzione si deve spostare sul confronto dei prodotti d’investimento utilizzati, sempre e soltanto in relazione a gli indici che ne misurano l’efficienza, questo per essere sicuri di avere un portafoglio di qualità.

Ritengo debba essere comunque chiaro, che qualora non si abbiano a disposizione gli strumenti per operare in autonomia, si dovrebbe “pretendere” che lo faccia il proprio consulente d’investimento. Qui si dovrebbe aprire una discussione a parte, ma non è il caso di iniziarla per la finalità di questo articolo. Infatti, come in tutte le altre professioni non basta avere la qualifica, direi anzi che è inevitabile il fatto che la corretta applicazione delle capacità tecniche e relazionali dipendono dalla preparazione del singolo e dai supporti utilizzati, al pari del legale o del medico che assiste il proprio interlocutore.

Quindi, per una corretta valutazione dei prodotti presenti in portafoglio e solo dopo aver fatto l’analisi di asset allocation in linea con il profilo, va utilizzato un metodo oggettivo/quantitativo.

1. Partiamo dal fatto che nell’asset allocation di portafoglio già abbiamo stabilito dei benchmark, cioè degli indici di riferimento riguardo la scelta di diversificazione che è stata reputata opportuna.
2. A questo punto l’attenzione va sul singolo mercato scelto. Infatti valutiamo il cosiddetto rischio sistemico presente nel prodotto, rispetto al mercato di riferimento; soccorre a questo scopo il coefficiente Beta, che valuta quanto varia il fondo congiuntamente al mercato, in seguito a movimenti di quest’ultimo. Dato che il Beta di mercato è pari a valore 1, se il prodotto d’investimento ha beta 1,1 indica che può ottenere una performance del 10% migliore rispetto all’indice di mercato se questo è al rialzo, oppure peggiore del 10%  se è al ribasso. Al contrario, un beta di 0,85 indica che il fondo può conseguire una performance del 15% peggiore rispetto al rendimento atteso dell’indice di mercato in fasi rialziste, oppure del 15% migliore in fasi ribassiste (cfr glossario Morningstar.it)
3. Dalla valutazione del Beta passiamo a valutare se il gestore del fondo è abile nello stock picking, cioè nella capacità a creare valore aggiunto. Qui viene in nostro aiuto il coefficiente Alpha. Questo rappresenta la misura della variazione (maggiore o minore) della performance di un fondo rispetto al suo valore atteso, calcolato in funzione del rischio assunto dal fondo e misurato con il Beta del punto 2 (cfr  glossario Morningstar.it).
4. Diventa importante, a questo punto, capire se il gestore è in grado di sovraperformare quel benchmark che in prima istanza abbiamo scelto per la nostra asset allocation e che quindi siamo andati a ricercare nel prodotto d’investimento -> N.B. ricordiamo che questo è un passo fondamentale, una sequenza logico/operativa spesso trascurata! Molti consulenti scelgono ancora oggi il fondo d’investimento, per i propri clienti, in base al nome!. In particolare viene in nostro aiuto un altro coefficiente, l’Information Ratio. Questo valuta esattamente la capacità di sovraperformare il benchmark, proprio in relazione al rischio assunto dal fondo stesso. L’Information Ratio si differenzia dall’indice di Sharpe perché confronta il rendimento del portafoglio con il rendimento del benchmark di riferimento, anziché con il rendimento dell’investimento privo di rischio (bot a tre mesi), ai nostri fini da preferire. Infatti viene calcolato rapportando il differenziale di rendimento tra fondo e indice di riferimento, con la Tracking Error Volatility (TEV) a denominatore; questa indica la volatilità dei rendimenti differenziali di un fondo rispetto ad un indice di riferimento (cfr glossario Morningstar.it); per cui a TEV più elevati corrispondono gestori più indipendenti rispetto all’indice di riferimento.

Dopo un’analisi di questo tipo, il portafoglio è in grado di riprendere nuovamente la propria gara oppure iniziare un nuovo percorso, ma sempre in eccellenza. Da non dimenticare, però, che a cadenze periodiche è necessario fare nuovi pit stop, questo è il mio consiglio.

Infatti nulla rimane immutato.

Governance da rifare o top management fuori dalla realtà

Non è più sola demagogia, sembra inevitabile che il sistema economico nel suo complesso sia a questo punto obbligato a spingere l’acceleratore sulla riscrittura di nuove regole, quindi a dover intervenire anche sui meccanismi di governance.

Tre sono i  fronti possibili su cui potrebbe essere opportuno lavorare: un codice etico aziendale, un maggior controllo da parte degli azionisti, e non da ultimo, un rafforzato ruolo per le Autority, finalizzato ad una moral suasion per interventi soprattutto di tipo preventivo.

Se prendiamo ad esempio i cda delle aziende quotate in Italia, vediamo che l’Osservatorio Spencer Stuart board index del 2008, evidenzia una seria necessità di ricambio dei consiglieri, anomalia che vede soltanto pochi di questi veramente indipendenti: molti sono spesso pagati dalla stessa azienda, per consulenze o cariche varie nelle società controllate; inoltre fanno parte dei board molti professori e professionisti, invece che manager aziendali. Altra particolarità emersa da questo osservatorio sono gli incarichi in capo ai sindaci: un vero e proprio cumulo, che fa salire la media degli incarichi, tra aziende quotate e non quotate, ad un numero mediamente doppio rispetto all’anno precedente.

Il fatto che la crisi finanziaria sia derivata anche da un problema di governance, abbiamo già avuto modo di evidenziarlo con un intervento di caratura più ampia in  “Governance e finanza, binomio imprescindibile” di questo sito: eccessivo accentramento decisionale nel top management, peraltro legato all’evidente distorsione di parametrare i lauti piani di stock options a risultati di breve periodo. Se prendiamo in esame il sistema bancario, dimensioni e metodi di calcolo delle remunerazioni fisse e variabili sono nell’occhio del ciclone, come sappiamo, alla luce degli imponenti piani di interventi statali in tutto il mondo: salvataggi di banche in crisi o soltanto volti a rafforzare semplicemente la loro solidità patrimoniale. Rinunciare a benefici economici così importanti non è però così semplice da far digerire.

Provvedimenti come il tetto di 500 mila dollari alle retribuzioni dei top manager dei gruppi USA, non sono altro che il tentativo di ottenere comportamenti più accettabili e più rispettosi degli interessi degli stakeholders. In Germania e in Svezia è stato chiesto ai banchieri che hanno ricevuto aiuti statali di limitare i loro compensi a non più di 500 mila euro. In Gran Bretagna, il Governo ha stabilito che le banche beneficiarie di aiuti pubblici non possono più premiare i massimi dirigenti. In Italia una direttiva della Banca d’Italia farà sì che le remunerazioni dei banchieri siano trasparenti e adeguate alle condizioni economiche e patrimoniali, ma soprattutto proiettate verso un orizzonte temporale di medio periodo, in modo da evidenziare le conseguenze delle azioni dei manager. In realtà andrebbe rifondato il rapporto tra manager e azionisti, collegandolo a obiettivi finali e intermedi, con uno split di incentivi e bonus in due fasi: a breve ed a lungo termine; in sostanza andrebbe data maggiore rilevanza alla stabilità del valore nel tempo dell’azienda. Non da ultimo, per evitare che lo stress test sui bilanci bancari ad opera di Basilea 2, vada a minare inevitabilmente lo status attuale e futuro delle banche mondiali, andrebbe accolto il suggerimento del Gruppo dei Trenta economisti capitanati da Paul Volcker, secondo i quali bisognerebbe “esprimere i coefficienti di riferimento in termini di intervallo di valori, anzichè in modo puntuale”: questo renderebbe maggiormente accettabili le variazioni degli indici di solvibilità derivanti dalle variazioni congiunturali, in una logica che dovrebbe spingersi, al pari che tutto il resto, verso finestre temporali più ampie di valutazione.

Oro nel nuovo scenario: tra diversificazione e rifugio

Come non prestare attenzione al principale dei metalli preziosi, in una fase congiunturale come quella che stiamo vivendo!

Il suo connotato tipico è quello di avere una duplice caratteristica:

• quella di avere veste di indice vero e proprio, capace di anticipare l’andamento di inflazione e tassi di mercato
• quella di forma ordinaria di utilizzo del capitale, decorrelata dalle principali asset class d’investimento,  caratteristica confermata dalle classiche metriche della modern portfolio theory.

Quindi l’oro sembra essere molto più di un semplice “bene rifugio”, come spesso si usa dire:

1. realizza incrementi positivi, a volte sensibili, quando il mercato azionario e obbligazionario sono in sofferenza (decorrelazione): è caratterizzato da una bassa dipendenza da questi. Infatti, studi realizzati da economisti del Credit Suisse hanno riscontrato che il prezzo dell’oro tende a crescere circa del 20% l’anno quando ci si trova in fasi congiunturali con tassi reali vicini lo zero (tassi reali su i Fed fund)
2. presenta una relazione inversa (decorrelzione) con il biglietto verde, per cui quando tale valuta è sotto pressione (scende), la rispettiva quotazione dell’oro sale; come se il dollaro forte implicasse, di fatto, vendite sull’oro e viceversa
3. gli viene poi attribuita la non secondaria vocazione di indicatore, cioè  fa capire in anticipo il futuro andamento di inflazione e tassi di mercato (cfr. “Oro indicatore affidabile per inflazione e tassi d’interesse” di questo sito).

Quindi in un’ottica di bilanciamento delle proprie disponibilità investite,  anche a colui che è meno esperto potrebbe balzare all’occhio, che a parità di rischio sopportato, l’utilizzo di una bassa correlazione aumenta  proporzionalmente il rendimento complessivo e viceversa: vuol dire in pratica aumentarne l’efficienza dell’investimento, senza citare chissà quale teoria di portafoglio.

Non dimentichiamo però che il metallo giallo è la principale riserva, asset negoziabile dalle banche Centrali di tutto il mondo e rappresenta inoltre un’importante materia prima per la realizzazione dei semiconduttori. La prima circostanza delle due, potrebbe però portare, in periodi di instabilità come quelli odierni, ad una vendita più pronunciata delle riserve auree da parte delle stesse Banche Centrali e del Fondo Monetario Internazionale (FMI) nel disperato tentativo di finanziare la sostenibilità dei bilanci statali.  Inoltre i dati della BCE (Banca Centrale Europea) per l’anno 2008, ci dicono che le vendite sono state poco significative; anche questo potrebbe non deporre a favore del metallo giallo per il 2009. Per finire, i dati storici dell’oro evidenziano che le quotazioni, tra rialzi e ribassi, hanno un’ampiezza di circa sei/sette anni. Quindi soltanto la sua qualifica di “bene rifugio” o “porto sicuro” che dir si voglia, potrebbe lasciar presagire momenti soltanto positivi per i prossimi anni.

Una buona pianificazione, nel perseguire l’obiettivo di diversificare il patrimonio rispetto alle altre asset class più tradizionali,  può facilmente utilizzare i cosiddetti ETC (Echanged Traded Commodities). Questi strumenti replicano passivamente la performance della materia prima o degli indici di materie prime a cui fanno riferimento, rientrando a pieno merito nella famiglia dei “cloni” (cfr. def. Borsa Italiana) e sono perfettamente liquidabili e negoziati in Borsa come azioni. Rispetto al bene fisico hanno maggiore facilità di utilizzo, quindi una trattazione trasparente; nel caso delle monete d’oro o dei lingotti lo scambio potrebbe subire condizionamenti, per il fatto che il prezzo potrebbe  scontare effetti distorsivi,  sia per lo stesso contenuto in oro puro dell’oggetto, sia per la domanda e l’offerta del bene specifico di cui si sta trattando.

Tutti colpevoli, nessuno colpevole: la crisi è un problema di fiducia

Il tema più attuale è proprio la crisi, ed appare tanto più evidente per il fatto che la cancrena è talmente vasta che il sistema fa quadrato e resiste: sembra che siano tutti colpevoli, ma nessuno è colpevole realmente.

A livello internazionale, il conto sarà purtroppo a carico di coloro che non hanno avuto direttamente la responsabilità di quanto sta accadendo: le aziende industriali con i cali di produzione, i lavoratori con la futura disoccupazione, i risparmiatori con le perdite, ma tutti potremmo essere portati a pagare per la più feroce delle tasse: l’inflazione.
Se a settembre 2008, al momento dell’esplosione della crisi, il sistema era diventato illiquido, il fenomeno è stato non solo della finanza ma anche delle aziende industriali che non riuscivano ad ottenere prestiti; infatti il blocco totale del mercato interbancario si è manifestato con tutti i suoi effetti: gli istituti di credito non si prestavano più tra loro il denaro e l’euribor stesso è volato. Ora che lo stress su tale tasso interbancario è sceso e il credit cruch scongiurato, il problema sarà proprio gestire l’enorme quantità di liquidità che è stato necessario (probabilmente lo sarà ancora), mettere nel sistema: evitare l’inflazione, che non è il male minore, la peggiore delle tasse.

Cosa sta accadendo in Italia, nel mondo del risparmio, dove si avverte oggi un bisogno di rinnovamento, ancor di più che nel passato?

Ancor prima della scrittura di nuove regole di controllo, da parte dei maggiori attori internazionali, appare evidente che è cessato il credito facile, le commissioni sul risparmio gestito sono in discesa, gli spread di comodo sono spariti, si fa del tutto per ristrutturare i crediti con l’obiettivo di realizzare domani quel qualcosa che si è reso oggi inesigibile perché illiquido.
Così negli ultimissimi anni si è assistito a fenomeni di trasferimento delle masse di capitali/risparmi, approdate dal risparmio gestito a strumenti strutturati della parte peggiore dei prodotti delle investment bank; questi strumenti commercialmente spinti dal mondo bancario per racimolare ricavi, oggi si trovano a vivere un irrefrenabile movimento verso i prodotti di liquidità.
Quindi, per l’industria del risparmio in Italia si affacciano importanti novità, peraltro tracciate già da tempo, ma quantomai attuali ora, dopo un 2008 che ha decretato un salasso dal risparmio gestito, pari a 140 mld di euro e l’uscita di un terzo dei patrimoni gestiti dagli hedge fund.
La Consob dovrebbe ratificare il terzo livello della normativa Mifid (normativa che regola il rapporto tra risparmiatore e istituzioni finanziarie/assicurative) per quanto riguarda la massima trasparenza, proprio sugli strumenti illiquidi.
Entro il mese di marzo del 2009 si dovrebbero mettere in atto delle piattaforme elettroniche/telematiche per consentire un contatto diretto tra il risparmiatore e l’Sgr (società di gestione del risparmio): si eliminerebbe l’attuale obbligatoria intermediazione, nelle operazioni di sottoscrizione e rimborso delle quote di fondi comuni.
La riforma fiscale dei fondi, con l’equiparazione dei gestori italiani a quelli esteri.
Si profila il tam tam del merger & acquisition dei fondi comuni e delle Sgr, che diventerà un sentiero ormai obbligatorio: razionalizzazione per raggiungere una dimensione patrimoniale minima di 30/50 mld di euro per coprire più mercati e più asset class; specializzazione, quindi meno Sgr generaliste, con meno prodotti ma di maggiore qualità, chiudendo comparti poco efficienti dal punto di vista gestionale e reddituale.
Nel rapporto con la clientela è ufficiale il decollo della consulenza indipendente, con il relativo Albo, ma gli operatori sono ancora scettici sull’esistenza di una domanda diffusa sul mercato retail e affluent dei risparmiatori, e ancor meno presente è un’offerta seria.

Insomma, il rilancio della trasparenza, dal lato aziende, e per i risparmiatori l’orientamento verso strumenti più semplici e valutabili, saranno la strada per la ripresa della fiducia.
A un livello superiore, la comunità finanziaria sta chiedendo a chiara voce di azzerare le aree ancora grigie dei bilanci, per poter ripartire e misurare correttamente anche gli interventi, che autorità e Governi si troveranno a mettere in gioco nel prossimo futuro.
Senza tutto questo, qualsiasi impegno e sforzo, seppur di enormi dimensioni, verrebbe vanificato dalla carenza di fiducia presente in ogni angolo del pianeta.

“bad bank” o “good bank”: soluzione strategica o politica?

Quanto mi accingo a fare è una semplice disamina tra quanto viene posto come soluzione in pancia al più ampio mosaico dei provvedimenti tampone alla crisi statunitense del Financial Stability Plan. Accanto al limite degli stipendi dei managers delle banche che ricorrono al denaro pubblico, per la parte relativa alle attività tossiche, inizia il lungo periodo di gestazione della cosiddetta “bad bank”. In modo assolutamente speculare, l’alternativa “good bank”, proposta dal Prof. Willem Buiter, ex appartenente al Comitato di Politica Monetaria della Banca d’Inghilterra.

Il modo con cui definire il ruolo di questa istituzione finanziaria governativa, “bad bank” o “good bank”, dipende sostanzialmente se al Governo (leggere in questo caso, “i fondi pubblici”) è dato di assorbire (meglio dire, di comprare) gli asset cosiddetti tossici e lasciare al sistema bancario quelli che performano, con l’obiettivo che prosegua il suo ruolo di erogazione del credito; la “bad bank”, ovviamente, rimane in vita fino ad esaurire il suo compito e poi si auto-liquida. Oppure se al Governo è dato di costituire una “good bank”, proposta dal Prof. Willem, per acquisire dal sistema bancario i soli asset performanti ed essere così in grado, essa stessa, di erogare nuovi prestiti al sistema; le rispettive banche, cui rimarrebbero gli asset tossici, avrebbero lo scopo di recuperare dal mercato queste attività e successivamente di liquidarle.

Non è sicuramente di facile soluzione, dato che storicamente, in casi simili, si è proceduto sempre con la costituzione di una “bad bank”. Appariva già evidente un problema contabile, già sollevato per la valutazione di tali titoli nei bilanci in generale, e accennato in un altro articolo di questo sito (”Governance e finanza, binomio imprescindibile”). Se per la “bad bank” i titoli acquistati vengono valutati ad un prezzo più alto di quello reale, i contribuenti verrebbero a pagare, con la futura imposizione fiscale, più del dovuto; se invece il prezzo fosse più basso di quello effettivo, allora sarebbero le banche a dover sopportare più oneri, quindi avrebbero necessità di più fondi per ricapitalizzarsi. Inoltre, è cosa da non trascurare il problema della successiva vendita di questi titoli tossici sul mercato: infatti se i futuri acquirenti, riuscissero a spuntare un prezzo troppo basso, sarebbero di nuovo i contribuenti a subirne le conseguenze, alternativamente se fosse troppo alto, il sistema si bloccherebbe.

Bel dilemma.

Leggere l’azienda con gli indicatori sintetici

Guardare un listino di Borsa non è cosa facile, meglio stare attenti. Più che seguire un sentito dire, di un nostro amico, lo pseudo “sapientone” in ufficio, meglio andare oltre …

Innanzitutto non essendo investitori professionali, che passano tutto il giorno davanti ai listini con strumenti idonei, coprendo tutti gli orari di apertura delle Borse su tutti i Continenti, la cosa migliore è affidarsi sempre ad un operatore professionale, competente e di fiducia, che sappia scegliere per Voi gli strumenti ben gestiti, che qualitativamente nel tempo battono i mercati.

Informarsi, però, è sempre un momento di crescita personale e chissà, su qualche titolo si può anche cercare di confrontarsi, ma io dico ai miei clienti, non più del 10% dei risparmi disponibili.

Questo cappello, per introdurre cosa?
Molti teorici della finanza insegnano che autonomamente, è quasi impossibile riuscire a ottenere performances superiori a quelle medie della Borsa.

Partiamo da un’immagine condivisa più o meno da tutti: un’azione come quota parte del capitale di un’azienda, esprime le sue prospettive, ma come? Attualizzando ad oggi nel suo valore, quella che sarà la sua redditività futura; per questo motivo, basta che ci siano notizie su un futuro brillante o incerto di un’azienda per far variare il suo prezzo, anche di molto, perché ne scaturiscono acquisti o vendite sul mercato!

Quindi tre sono i fattori che influenzano una buona scelta:

lo stato di salute dell’economia, cioè l’andamento del PIL, inflazione, tassi, Bilancia Commerciale del Paese (Import-Export), debito pubblico

il settore di appartenenza dell’azienda, in relazione al punto precedente, che suppone un aumento dei profitti nel tempo, invece di una loro riduzione

l’azienda o le aziende, che hanno nei settori scelti, buone prospettive di sviluppo e di crescita (non tutte necessariamente creano profitto e crescita!)

Una volta capito il settore promettente, cosa bisognerebbe fare?

Non è cosa facile, per questo torno all’aspetto professionale di questa attività!
Per semplificare, però, possiamo dire che sono due le attività che consentono di fare scelte consapevoli (altro discorso è raggiungere la diversificazione ottimale, per avere risultati apprezzabili di redditività e misurazione del rischio del portafoglio):

leggere i Bilanci, va bene consultare anche il Bilancio Riclassificato (dove si leggono, ad esempio, l’Utile Operativo, come guadagno dall’attività propria dell’azienda ed i Proventi Straordinari, relativi a tutte le attività che non sono proprie) servono per confrontare le aziende del Settore scelto

confrontare alcuni importanti indicatori, che mettono sul banco di prova la redditività di questa azienda in questione, con il suo valore di Borsa, ma soprattutto per confrontarlo alle aziende concorrenti

Vediamone qualcuno solo a titolo di sintesi:

Rapporto tra PREZZO E UTILI (price earning)

Questo indicatore ci fa capire se il prezzo del titolo è sopravvalutato oppure se questa azienda ha un valore in linea con le previsioni di andamento dei profitti.

Si calcola dividendo il prezzo di Borsa del titolo con l’utile netto di Bilancio e per il numero totale di tutte le azioni in circolazione.

Nella valutazione che facciamo, più questo valore è basso, in media nel tempo e rispetto alle aziende concorrenti, più il titolo è appetibile, cioè destinato a crescere; più questo valore è alto, più il titolo è sopravvalutato. Da qui utili riflessioni.

Rapporto tra PREZZO E CASH-FLOW

In questo caso mettiamo a confronto la redditività di un’azienda, senza quelle distorsioni per eventuali politiche di ammortamento degli amministratori finalizzate a gonfiare o meno gli utili; si considera il cash flow di un’azienda, come la somma tra utile netto e ammortamenti.

Lo YELD

Come sappiamo, le azioni di un’azienda generalmente staccano ai propri azionisti un dividendo annuale; per sapere percentualmente il guadagno dato da questo dividendo per il titolare delle azioni, si utilizza lo yeld, come rapporto tra dividendo e prezzo dell’azione.

Tale valore va confrontato con gli andamenti passati per il titolo in questione e anche con quelli delle aziende concorrenti.

Il rapporto tra PREZZO E MEZZI PROPRI (price/book value)

Riflettere sulla ricchezza dell’azienda è molto importante per metterla a confronto con il valore di Borsa del titolo. Infatti abbiamo tre possibilità: il valore dei mezzi propri può essere uguale, superiore o inferiore al valore di mercato del titolo; quindi nel caso il rapporto sia inferiore a 1 vuol dire che il valore di mercato è inferiore al valore patrimoniale dell’azienda e quindi potrebbe essere profittevole acquistarla. Questo rapporto varia a seconda del settore in cui l’azienda opera, per cui è importante come al solito, confrontarlo con le concorrenti. Ad esempio, le cose possono cambiare molto se il raffonto lo facciamo tra aziende industriali e quelle bancarie.

Abs, Cdo, Cds strumenti in una spirale senza controlli

Parlare di Abs (Asset backed securities), Cdo (Collarized debt obbligation) o Cds (Credit default swap) potrebbe sembrare volerci cimentare in un’asettica lezione di finanza .

Così non è, almeno farò in modo che non lo sia, dato che appositamente li nomino perchè strumenti utilizzati tra i grandi operatori, veicolo della tempesta scatenata sui mercati finanziari, e ancora attuale.

Dopo una premessa siffatta, vi traccio una sequenza logico/temporale che ci aiuta a inquadrare l’argomento.

Le abitazioni negli Stati Uniti vedono calare i loro prezzi nel tempo, dopo un periodo di crescita inarrestabile. Parallelamente, la Banca centrale Americana (Fed) è costretta ad aumentare i tassi per far fronte alle dinamiche monetarie, con una sequenza di rialzi, dall’1% del 2004 al 5,25% del 2006: questa asimmetria ha avuto la conseguenza di portare alla luce quell’enorme patata bollente dei mutui subprime, rilasciati a clienti ritenuti poco solvibili.

In sostanza, il prezzo da pagare per il rimborso dei mutui da parte di coloro che si sono indebitati è diventato via via insostenibile, tra l’altro prima per questi clienti poco solvibili, ma poi anche per le famiglie ritenute più solide.

Il problema quale è stato?

Le cartolarizzazioni di questi mutui, impacchettati dalle stesse banche in obbligazioni dette Abs (Asset backed securities) e cedute ad altri investitori, tra l’altro e purtroppo, anche all’interno di strumenti per gli investitori finali, cosiddetti retail.

Ma la cosa non finisce qui.

Infatti le stesse obbligazioni Abs sono state ancora una volta re-impacchettate all’interno di altre obbligazioni dette appunto Cdo (Collarized debt obbligation). Quindi l’obiettivo di frazionare concettualmente/praticamente i rischi che inizialmente le istituzioni finanziare emittenti si erano poste con le cartolarizzazioni dei mutui, si è risolta in una sequela di scatole cinesi, per cui il rischio subprime è arrivato in tutto il mondo attraverso queste obbligazioni.

Queste obbligazioni sono state acquistate da istituzioni finanziarie sfruttando una forte leva di indebitamento, e utilizzando società cosiddette veicolo, esterne alle stesse.

Questa leva ha generato un effetto moltiplicativo, consentendo grandi guadagni nei bilanci e di cui hanno beneficiato fino allo scoperchiarsi della pentola.

Infatti, scoppiata la crisi dei mancati rimborsi delle rate dei mutui e dei conseguenti pignoramenti, ai  prezzi ormai svalutati delle case, le obbligazioni agganciate a tutte le operazioni descritte, hanno messo in crisi il sistema, perchè sono crollati a loro volta i prezzi di queste obbligazioni. Il crollo di tali prezzi e la necessità di salvataggio delle società cosiddette veicolo, ha ingenerato svalutazioni e perdite per tutti gli operatori che le avevano acquistate, tale da riflettersi nei loro bilanci, le cui attività trovano espressione nel valore del market to market.

Ecco apparire un altro elemento del mosaico: i Cds (Credit default swap). Infatti gli investitori da qualche anno, all’incirca dal 2000, per garantirsi il pagamento delle obbligazioni utilizzano questa forma di copertura contro l’insolvenza. Cioè chi compra Cds paga un premio a una controparte per garantirsi contro il default del titolo obbligazionario che detiene in portafoglio.

A tal proposito non possiamo non tornare a qualche anno addietro, il 2005 in particolare, quando Alan Greenspan metteva in guardia la comunità finanziaria affermando che “il trasferimento del rischio attraverso il mercato dei derivati è efficace solo se la parte che si assume questo rischio è effettivamente in grado di sostenerlo”. Ebbene rispetto al garantirsi i default di obbligazioni a rischio, il sistema ha costruito un volume tale di questi strumenti pari a 55.000 miliardi di dollari alla fine del 2007, ammontare che supera addirittura il PIL mondiale.

Tengo a precisare, che gli strumenti come i derivati, nascono solitamente per la copertura e diversificazione dei rischi; ne è stato fatto però uno sconsiderato utilizzo nei volumi, tale da arrivare a 531.000 miliardi di dollari se sommati a tutti gli altri tipi di derivati in circolazione, che se lo mettiamo a paragone del PIL mondiale, ne capiamo le proporzioni. Quindi se sane sono le finalità per cui vengono concepiti, per motivi solo speculativi, vengono a moltiplicarsi.

Strumenti di copertura come i Cds, per quanto riguarda la nostra analisi, poi risultano essere addirittura fuori dalla negoziazione sulle Borse finanziarie regolamentate, quindi vittime dell’assenza a livello planetario, di veri controlli sul loro utilizzo. A questo si deve aggiungere che ad emetterli sono istituzioni finanziarie le più disparate e che le stesse Autorità di vigilanza non hanno ancora imposto la presenza di una “controparte centrale”, un garante, capace di assicurare il buon esito di queste transazioni.

Da qui in poi, la storia la conosciamo perfettamente, fino a viverla ai nostri giorni.

“sul PIL” di Robert Kennedy

Quanto mai attuale e pieno di significato questo discorso, che Robert Kennedy fece il 18 marzo del 1968 – Università del Kansas, su un argomento tanto attuale, in tutti i suoi risvolti, il PIL (Prodotto Interno Lordo).

Non troveremo mai un fine per la Nazione, né una nostra personale soddisfazione nel mero perseguimento del benessere economico, nell’ammassare senza fine beni terreni.

Non possiamo misurare lo spirito nazionale sulla base dell’indice Dow-Jones, né i successi del Paese sulla base del Prodotto Interno Lordo.

Il PIL comprende anche l’inquinamento dell’aria e la pubblicità delle sigarette, e le ambulanze per sgomberare le nostre autostrade dalle carneficine del fine settimana.

Il PIL mette nel conto le serrature speciali per le nostre porte di casa, e le prigioni per coloro che cercano di forzarle. Comprende programmi televisivi che valorizzano la violenza per vendere prodotti violenti ai nostri bambini. Cresce con la produzione di napal, missili e testate nucleari, comprende anche la ricerca per migliorare la disseminazione della peste bubbonica, si accresce con gli equipaggiamenti che la polizia usa per sedare le rivolte, e non fa che aumentare quando sulle loro ceneri si ricostruiscono i bassifondi popolari.

Il PIL non tiene conto della salute delle nostre famiglie, della qualità della loro educazione o della gioia dei loro momenti di svago. Non comprende la bellezza della nostra poesia o la solidità dei valori familiari, l’intelligenza del nostro dibattere o l’onestà dei nostri pubblici dipendenti. Non tiene conto né della giustizia nei nostri tribunali, né dell’equità nei rapporti fra noi.

Il PIL non misura né la nostra arguzia né il nostro coraggio, né la nostra saggezza né la nostra conoscenza, né la nostra compassione né la devozione al nostro Paese. Misura tutto, in breve, eccetto ciò che rende la la vita veramente degna di essere vissuta.

Può dirci tutto sull’America, ma non se possiamo essere orgogliosi di essere americani.

(Robert Kennedy)

Decreto anticrisi: schema riassuntivo

In G.U., è in vigore dal 29 novembre.

Ecco i punti salienti, non troverete approfondimenti,  ma poche righe, per avere un quadro chiaro. Credo sia meglio dividere le novità tra ciò che riguarda il contesto generale e le imprese da un lato, i cittadini dall’altro.

ECONOMIA E IMPRESA

IVA
L’IVA verrà pagata al momento dell’effettiva riscossione dei corrispettivi.

Costi imprese
Ridotti i costi amministrativi sostenuti dalle imprese; prevista la revisione degli studi di settore, soprattutto in talune aree del Paese, per rimodulare gli indicatori di reddito agli effetti della congiuntura.

Fondo sociale per l’occupazione e la formazione
Un sostegno “in deroga” al reddito di coloro che perdono il lavoro, che sarà garantito dal nuovo Fondo sociale per l’occupazione e la formazione, nel quale confluisce anche il Fondo occupazione per gli ammortizzatori in deroga, finanziato per un miliardo e 26 milioni di euro. La detassazione riguarderà anche i militari e le forze dell’ordine e di soccorso.

Interventi sulle imposte
Ridotta di 3 punti percentuali l’imposta sul reddito delle società e l’imposta regionale sulle attività produttive.

Tassazione salari
Prorogata la detassazione dei salari di produttività con innalzamento da 30 a 35.000 euro del reddito massimo per beneficiare dell’aliquota agevolata e con innalzamento da 3 a 6.000 euro il salario di produttività agevolato fiscalmente.

Tassazione ricerca
Al fine di incentivare il rientro in Italia di ricercatori residenti all’estero viene previsto che siano fiscalmente imponibili solo per il 10%.

Opere strutturali
Accelerazione delle procedure per la realizzazione di opere, comprese quelle di messa in sicurezza delle scuole.
Inoltre interventi a sostegno dei trasporti pubblici locali e delle ferrovie e ulteriori misure di lotta e contrasto all’evasione fiscale.

I CITTADINI

Mutui
Mutui per l’acquisto della prima casa: non potranno superare il 4%. Per i mutui già stipulati, lo Stato si accollerà l’eventuale parte eccedente.

Bonus per cittadini a basso reddito
I cittadini residenti, che compongono un nucleo familiare a basso reddito da lavoro dipendente o pensione o redditi assimilati riceveranno un bonus straordinario tra 200 e 1.000 euro, parametrato al numero dei componenti del nucleo familiare e a seconda che in famiglia vi siano portatori di handicap.

Blocco delle tariffe
Le tariffe vengono bloccate o ridotte per tutte le forniture abituali (fuorché l’acqua) fino al 31 dicembre 2009. A decorrere dal 1° gennaio 2009, le famiglie economicamente svantaggiate, che hanno diritto all’applicazione delle tariffe agevolate per la fornitura di energia elettrica avranno anche diritto alla compensazione della spesa per la fornitura di gas naturale.

Pedaggi autostradali e tariffe ferroviarie
In aiuto ai lavoratori pendolari: sono bloccati i pedaggi autostradali e le tariffe ferroviarie sulle tratte regionali.

Prestito agevolato per nuove nascite
Prestito (a tasso particolarmente agevolato) alle famiglie nel cui ambito avvengano nuove nascite.  ”Carta acquisti”.

Governance e finanza, binomio imprescindibile

Quanto è accaduto, e quanto sta ancora accadendo, nei mercati finanziari, riporta alla luce non troppo vecchi interrogativi in tema di:

- assetti di governo societario,
- sistemi di controllo interno,
- trasparenza informativa
- sana e prudente gestione degli intermediari, ecc … 

Principi come il true and fair view, da sempre ispiratore degli IAS/IFRS, così come quello della prevalenza della sostanza sulla forma, ispiratore della riforma del diritto societario in Italia, sono ogni volta stressati, se non smentiti, di fronte a rappresentazioni contabili (e relative certificazioni) di aziende apparentemente sane, ma sostanzialmente affette da patologie latenti.
Sorgono sempre più dubbi sulla veridicità dei conti, alla luce del fatto che i report annuali non fanno altro che indicare spesso buone situazioni finanziarie, quando il management è al corrente, di più di quanto emerge dai conti stessi. Quello della corretta informativa è uno degli obiettivi portanti a cui i modelli di corporate governance devono puntare.

Ma cosa è la corporate governance?

Tante sono le definizioni presenti in letteratura. Sinteticamente e funzionalmente rispetto agli obiettivi del presente documento, è possibile concepire la corporate governance come l’insieme delle regole, strutture e meccanismi attraverso cui il management orienta l’attività aziendale, e attraverso cui vengono tutelati gli interessi degli stakeholder di riferimento (questa definizione si ispira alle cosiddette “visioni allargate di corporate governance”).

Questo vuole dire che i modelli di corporate governance non sono indipendenti dagli stakeholder di riferimento, anzi prorpio questi determinano gli interessi rilevanti. Se però questi interessi non sono adeguatamente bilanciati, e se l’assetto di corporate governance non riesce a tutelarli nella loro interezza, allora possono nascere degli sbilanciamenti di poteri tesi a inficiare i principi etici alla base di una finanza che tale potrebbe non definirsi. Sono numerosi e complessi i fenomeni che minacciano la governance aziendale. Tra questi basti pensare all’eccessivo accentramento decisionale del top management nelle pubblic company, dove spesso la relativa remunerazione è correlata a specifici piani di stock options. Altro fenomeno ben conosciuto è la forte interessenza tra servizi di accounting, auditing, e counsalting che in passato ha visto minacciare l’indipendenza del giudizio espresso dai revisori contabili sul bilancio di importanti gruppi quotati.
Queste appena espresse sono solo alcune delle dinamiche che possono minacciare gli assetti di governo societario di un’azienda. 

Meritano però attenzioni anche le conseguenze derivanti da un altro fenomeno che oggi più di ieri influisce sul governo d’impresa: si tratta della sempre più ampia internazionalizzazione dei mercati finanziari e della crescente operatività transfrontaliera di molti intermediari e investitori istituzionali. Le aziende quotate devono sempre più fare i conti con una compagine azionaria che può essere fortemente eterogenea.
Il governo aziendale può quindi risentire ed essere condizionato da interessi estremamente diversi comunque presenti nei possessori di capitale di rischio. Gli investitori istituzionali infatti possono avere logiche di investimento fortemente discordanti, soprattutto se messe a confronto sul piano temporale. Fondi pensione, hedge funds, fondi di private equity, sovereing found e quant’altro, tutti con obiettivi di guadagno, hanno differenti visioni per quanto riguarda l’orizzonte temporale di ritorno degli investimenti, e connesse tecniche di ingegneria finanziaria per la copertura dei rischi. Proprio la possibilità di dover tener conto di interessi rilevanti estremamente eterogenei tra loro fa si che si aggiunga un’altra potenziale minaccia al modello di governance.
Così accade che il modello adottato dipende e varia in funzione di quelli che si ritengono essere gli interessi rilevanti (del momento). La progettazione stessa degli strumenti di tutela dipende proprio dal modello scelto.  

Anche se le considerazioni appena espresse si traducono in reali difficoltà nel governo d’impresa, questo non significa che mutino gli obiettivi di corporate governance.  

Infatti i modelli di corporate governance, più o meno statici (o dinamici) e più o meno aperti nella loro struttura, hanno una discriminante importantissima che è data dal poter contare su sostanziali controlli, dalla concreta possibilità di produrre una rendicontazione veritiera dei risultati raggiunti. Completezza di analisi ci porta a considerare che, in una situazione di crisi congiunturale come quella che stiamo vivendo, oltre ad essere in crisi i modelli di governo societario, sono in crisi anche le regole di mercato, tra cui quelle che guidano le aziende nella formulazione della propria informativa contabile.  

Sta infatti nascendo un enorme problema contabile per le aziende bancarie, per le quali si auspicano ricapitalizzazioni; molti asset presenti nel portafoglio delle banche sono diventati illiquidi per le estreme difficoltà di negoziazzione presenti in questi giorni sui mercati. Per questi asset applicare il criterio di valutazione market to market equivarrebbe a zavorrare queste aziende ulteriormente. Ex post, a fronte di svalutazioni, potremmo dire dolorose, e ricapitalizzazioni necessarie per riportare i bilanci ad un core Tier 1 (rapporto tra patrimonio e impieghi) a valori almeno pari al 4% (soglia d’allarme per gli Organi di Vigilanza), questo problema risulta chiaramente sentito da tutti i sistemi di governance (a prescindere dai diversi assetti).

Ma vero è anche che su questo aspetto i modelli di governance possono ben poco; sarà necessario invece un intervento degli organismi di vigilanza (almeno di endorcement) se non una rivisitazione degli stessi principi contabili emanati dallo Iasb. Forse dovrebbero essere riviste le modalità di classificazione degli strumenti finanziari e il relativo trattamento contabile. Certo è che il passaggio degli strumenti in bilancio da una classe all’alltra (da trading a strumenti da tenere fino a scadenza - heald to maturity - o alle altre situazioni intermedie) come al solito, coinvolgerà il management che sarà tenuto ad una certa discrezionalità, anche se sono ancora aperte tutta una serie di proposte, tutte da definire. Certamente, a quel punto, la discrezionalità del management sarà più o meno ampia a seconda del modello di governance scelto e adottato, che come visto in precedenza terrà conto degli interessi ritenuti rilevanti. 

A cura di dott. Fabrizio Paventi, dott. Stefano Tezzon

Mercati volatili, pesa la componente psicologica e non solo

Si cerca di fare bilanci e prospettive a breve e lungo termine, ma una cosa è certa: i mercati sono ancora molto volatili, anzi hanno ancora flessioni importanti in questi giorni. Qualcuno parla di una componente psicologica che potrebbe arrivare a circa il 30%. Vediamo di fare una sintetica analisi del contesto in cui ci troviamo.

Le recenti elezioni del Presidente americano a poco sono servite. Il motivo è che in campagna elettorale le posizioni tra i contendenti erano abbastanza simili e purtroppo le scelte da prendere saranno per il Presidente Obama, diciamo comunque obbligate. A questo possiamo sicuramente aggiungere, una maggiore attenzione del nuovo Presidente a gli interessi di quella che è stata definita una main street, a scapito dell’elite di Wall Street, della finanza. 

Il problema di questi giorni, nonostante le parentesi positive per le riduzioni dei tassi europei, giapponesi e inglesi, si concetra soprattutto sul fatto che gli operatori hanno finito per sfruttare le Borse mondiali come una  fonte di liquidità, data l’ormai conclamata carenza di questi periodi; i più attenti osservatori vedono infatti con la fine di queste liquidazioni, diciamo forzose, uno dei fattori di maggior stabilizzazione del mercato stesso.

Altro fenomeno sicuramente inatteso è stato il ribasso del nostro Btp. Anche qui la motivazione è da ricercarsi nell’elevato livello di indebitamento scontato dal mercato, che ha determinato lo straordinario allargarsi della forbice dello spread di circa 120 bp, rispetto al corrispondente titolo tedesco, il Bund. 

Un fattore sicuramente positivo per le quotazioni dei mercati, seppur marginale ma possiamo dire chiarificatore, è stato il positivo svolgersi dell’elezione del nuovo inquilino della Casa Bianca: a questo punto è più chiaro l’orizzonte, gli elementi d’incertezza si sono così fugati. 

Ora il G20 del 15 novembre prossimo, il più o meno imminente insediamento dello Staff presidenziale statunitense, con il graduale avvicendarsi a quello uscente, contribuiranno ulterirmente a delineare lo scenario. Per una nuova stabilità globale, condivido l’opinione sostenuta dal Presidente francese Sarkosy, sull’estrema necessità che il Fondo Monetario Internazionale (FMI) si faccia organismo di sorveglianza, con il preciso compito di prevenzione delle crisi, garante della stabilità globale e necessariamente in condizione di segnalare il profilarsi di gravi rischi finanziari.